三年前就有高人预测流通股东将是股改最大输家
发表于 2005-7-12 17:27
流通股东将是股改最大输家
很少转贴帖子，转这篇文章是因为这件事已经听说，是在雅戈尔工作的朋友说起，所以此文的判断由事实的依据和实现的很大可能。
中信证券倒地值多少，可能大家众说纷纭。但是，有一点我知道，它决不值现在的价格，即使跌一半，第二大股东一定也会卖出来。
中国股票市场的平均PE会掉到6－7倍吗？让我们拭目以待。
股改乱箭飞射 流通股东将是最大输家
证市场红周刊/胡东辉
股改进行到现在，乱箭飞射的迷茫时期虽然还没有完全过去，但大势基本定局，市场各方均已无力回天。股权分置存在的基础是政策因素导致的类别股东持股成本差异悬殊，而整体上非流通股数量比流通股多出两倍，因此股票价格在股权分置的前提下定位必然大大高于全流通的市场格局。全流通断然打破了这种格局，对流通股股东的打击是毁灭性的。我们不妨以中信证券为例，以公司并立第二大股东的雅戈尔作为剖析对象，进行一番实证分析，看看全流通会带来什么后果。
非流通股的真实价格
雅戈尔董事长李如成在对外投资上有一个原则：投资就要控股，不能控股的投资就不能控制风险，因此对于那些不能控股的投资项目，雅戈尔原则上都要退出。正是基于这个原则，雅戈尔已经将其持有的天一证券公司的股权悉数转让。李如成私下曾经说过，他对证券行业看不清楚，因此中信证券的股权他也想转让，但这个不能公开说。中信证券董事长王东明在听到风声后曾经对李如成说，“李总，你可不能退出啊。”李如成打马虎眼说，“雅戈尔不会退出。”其实，当时证券业已经开始走下坡路，这从雅戈尔每年获得的中信证券红利数量不断减少中可以看得很清楚：1999年度现金红利1853.83万元，2000年度现金红利7600万元，2001年度现金红利4400万元，2002年度分红880万元，2003年度分红1760万元，2004年度拟分红1000万元(含税)。中信证券的经营算是好的，事实上证券业已经面临几乎全行业亏损的困境。雅戈尔这个时候真要转让2亿股的中信证券，谈何容易。首先是下家不好找，其次是转让的价格高不了。有一个现成的例子摆在那里，另一家上市公司两面针也持有过9500万股中信证券股权，去年底协议转让了4000万股，价格仅为每股2.2元，非流通股的真实价格就这么低。但李如成的运气就有那么好，让他赶上了股改，手中的股票眼看就可以在二级市场上抛售了，再也不用到处找下家了，而且可以卖出一个好价格。
算大账非流通股爽快作出额外承诺
世界上真有这么好的事吗？我们先来替雅戈尔算一算其持有中信证券的实际成本。雅戈尔1999年8月一次投资3.2亿元，以每股1.60元的价格认购了2亿股中信证券法人股，占其总股本的8.06%。如果算上2004年度拟分配的红利，6年来雅戈尔累计获得红利收入17493.83万元，目前的实际投资总额为14506.17万元，其持股成本已经降至每股0.725元。按照中信证券日前公布的股改方案，全体非流通股股东总共需要向流通股股东支付12800万股对价，雅戈尔在非流通股中的持股比例为9.61%，因此需要拿出1229.88万股股票支付给流通股股东，这样其还持有18770.12万股中信证券股票，每股持股成本相应调整为0.773元，支付对价后每股成本仅增加了0.048元。目前中信证券的股价为5.42元，10送3.2以后的市场除权价为4.11元，盈利空间是每股3.34元，雅戈尔理论上可以获利6.26亿元。算清楚了以上这笔大账，无怪乎包括雅戈尔在内的所有非流通股股东都会那么爽快地同意支付对价实现全流通了，雅戈尔等大股东还愿意作出延长持股期限的额外承诺。作出额外承诺目的就是要麻痹流通股股东，尽可能地给股价以支撑，让流通股股东慢性自杀。实际上包括雅戈尔在内的所有非流通股股东都明白，到了全流通的那一天，中信证券的股价绝无可能继续维持在目前的价格水平上，一定会跌。然而哪怕中信证券的股价跌到2元，雅戈尔还是可以潇洒地抛售手中的股票。流通股股东现在恐怕很难想象中信证券会跌到2元价位这样可怕的前景，但是当整个二级市场的价格中枢都已经下移到这个水平时，人人都会接受这样的现实，这就像两年前没有人能接受上证指数会跌到1000点一样，现在不是都接受了吗？
从大数上看没有人能获得暴利
全流通增加两倍的股票供给量，必然导致股价大幅下跌，中信证券只是其中的一个例子。大家现在没有必要计算雅戈尔在中信证券上能获利多少，这只是静态的计算。除了政策性的暴利，市场法则会自动消除暴利的存在空间，暴利只可能短暂存在。从大数上看，没有人能获得暴利。因此雅戈尔的暴利也只是纸上富贵，到了雅戈尔可以抛股的那一天，中信证券的股价早就跌到雅戈尔只能获得市场平均利润率的水平。我想，李如成可能也没有指望获得暴利，能够全身而退，并获得略超过市场平均利润率的收益，他就应该心满意足了。窥一斑而知全豹，在中信证券身上发生的故事昭示着股改的去路。大盘的跌势还在半山腰上，流通股股东将是最大的输家。只算“对价”小账的流通股股东该清醒了
