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中国股市：熊市上半场的终场哨何时吹响？

本文为“全球经济与中国股市：拐点已过去，支点在哪里？”的第一修改稿——修改于2008年9月5日，本文增添了大量关于市场的内容，内容增加了大约1/2。
（备注：本文初稿+框架写于2008年8月31日）　　
正文：
　　从三个视角审视全球经济
　　我将遵循先宏观分析定基调，然后策略分析选时机，最后行业分析择股票的顺序来写下面这段文字。
　  本轮全球经济衰退有其本身深层次的背景。我认为：全球市场经济的发展在空间上和时间上都达到了一个中长期的拐点。在空间上的发展是指在全球范围内，资本进行跨地域生产要素套利。这个进程现在暂时达到了一个极限。时间上的发展是指通过不断的金融创新，将未来收益进行贴现。尤其是近年来，金融市场推出越来越复杂的工具，提供越来越宽松的条件，鼓励消费者借贷。但是，美国次贷危机的爆发标志着这一进程遇到了拐点。以上是第一个视角。另一个视角：自全球经济于上世纪70年代进入到纸币本位时代，可以说，人类短期内摆脱了货币短缺的束缚，全球经济也因此得到了极大的促进与发展。又由于越来越多的国家实施商业银行存款保险制度，并在危机中不断以主权信用替代私人信用，这些做法，使得经济衰退中货币的收缩程度被最大限度地减小。虽然短期内经济衰退的程度可以被减缓，但经济累积的内在收缩调整风险可能越来越大。滞胀逐步成为经济危机发生的常态。全球纸币本位所不断累积的经济风险正在考验着人类的智慧。第三种视角：虽然全球经济步入全球化时代，国际贸易规模不断扩 大。但全球央行缺失，美元虽为全球最重要的储备货币，但美联储关心的只是本国的经济利益，各国央行处于非合作博弈时代，于是货币危机和金融危机此起彼伏。
　　从第一个视角审视未来全球经济走向，短期内全球范围内难以出现新的可供生产要素套利的地域。这里先着重提一下人口红利：对于全球消费主导国——美国，婴儿潮一代人是美国历史上最大的一个群体，大约有7700万人。目前，他们已经全面接近退休年龄。为退休所准备的存款金额不足正是婴儿潮这代人最令人担心之处。美国人口结构老龄化将预示着全球主要需求的放缓。对于全球生产主导国——中国，人口红利也将于近期衰减。这预示这劳动力成本未来将长期面临提升压力。对于全球不可再生资源来说，东亚及南亚人口大国进入工业化时代，将是人类工业文明对地球资源承载力的一次终极考验。目前看，全球经济正以一种刹车的方式暂时打断这一进程。
　　在第二个视角中，在纸币本位时期，全球经济不断在通胀与增长中寻找平衡。虽然在任何货币体系下，资源瓶颈问题都会出现，并且导致世界经济衰退。但是在美元纸币本位时代，由于世界经济需求被疯狂放大，资源瓶颈问题显得尤为突出。
　　在第三个视角中，作为全球货币主导国，美国不加息，则全球通胀不会轻易回落，最终只能导致新兴国家经济硬着陆。作为全球货币从属国，若脱离美国率先加息，则会出现“引火烧身”。目前，仍看不到任何各国央行协作的迹象。这一点主要是全球化进程促进了各国进行国际分工协作，各国经济周期虽然越来越趋同于一致性（07年次贷危机激化，导致作为全球经济最终需求提供方的美国经济减速，08年上半年，作为全球主要生产提供方的中国外贸开始下滑，同时，欧元区与日本经济也步入衰退），但是各国对通胀的容忍程度存在较大差异，这就决定了各国央行短期目标非一致性，于是形成了目前各国政策的非合作博弈状态。——“这是别人的问题，而不是我的问题。”
　 　短期内，美国经济仍旧难以摆脱泥沼，美联储加息可能性很小，为维持“美元大循环”，提振美元，美国未来发动对伊朗打击的可能性大增。目前，有两个信号表明美国对伊朗动武已经箭在弦上。一，俄格战争爆发，俄罗斯将被牵制。二，伊拉克驻北京大使馆8月28日表示，中国和伊拉克签署了一项里程碑式的协议，耗资 30亿美元在伊拉克开发石油。该协议让中伊1997年签订的一份合约重新生效，从而令中国获得巴格达以南Wassit省Al-Ahdab油田的开发权。因 为之前中国在伊朗有重大石油利益。未来打击伊朗可能损坏中国的利益。所以，美国可能授权伊拉克与中国达成新的石油合作协议，以此弥补美国对伊朗动武造成的对中国利益的损害。未来，美国与伊朗打地面战的可能性很小，但以色列空袭伊朗，进而美国与北约介入，制裁或者空中打击伊朗的可能性较大。进入21世纪，美元霸权更本质上的体现为军事霸权。美国军事霸权能够维持，则美元地位将不会受到根本性的消弱。近20年来，由电视台进行全面现场直播的现代战争更多地是对国际投资者的思维与意识进行引导。
　　目前，由于欧元区进入衰退，日本经济也陷入低迷，美元进入止跌反弹周期，但由于美国经济仍处于“去杠杆化”进程中，基本面目前不可能出现好转，所以美元反弹力度不会很强。国际大宗商品可能会在次高位维持盘整。
　  中国CPI在08年四季度将会出现季节性反弹。PPI受国际影响，短期内在次高位徘徊的可能性较大。PPI一旦高位走平下拐，表示实际需求大幅下滑，这预示着中国经济衰退的深入。（9月5日，有报道称：由于钢厂需求不畅，国内焦炭企业开始联合减产。另有报道称：下半年全国电力需求增速仍将呈现回落态势。）实际上，7月政府税收的大幅下滑已经标志着中国经济衰退的开始。目前，中国很多经济变量虽然还处于名义增长之中，但扣除价格因素之后，实际增长已经处于全面疲弱的态势。08年底之前，政府可能会出台一些财政政策刺激经济。但预计力度较弱，预计效果不大。目前国家已经采取一些措施援助中小企业，以此来维持就业率，但中小企业面临的并不是短期的流动性危机，而是源于全球经济收缩造成的经营性危机，所以援助措施效果短期内不容乐观。
　　一些分析人士寄希望于政府实施大规模减税计划。但由于中国主要税种如生产型增值税，营业税等多为流转税，在通胀初期会出现远高于GDP增速的现象，但随着经济步入衰退周期，政府税收也会出现较大回落。所以，未来财税也将面临一定压力，政府大规模减税计划的可能性不大。
　  另外，08年第四季度，或者09年初，受新兴国家全面衰退，及部分地区地缘政治紧张的影响，大量资本可能从新兴国家撤退，回流美国，寻求避险。届时，新兴国家将面临严重的货币收缩压力。无论是经济大幅衰退，还是资本大量外流，央行可能放松准备金率对冲货币大幅收缩风险，但由于公众未来预期悲观，货币乘数已经大幅下滑，即使央行放松准备金率，短期内刺激经济的效果也将大打折扣。——“把马儿牵到河边，但无法强迫它饮水。”
    综上所述，未来2年内，发达国家可能沉浸在“低增长，高通胀”的滞胀状态，新兴国家面临全面衰退的经济硬着陆。

另外，要值得注意的是：奥运结束后，中国政府是否会全面放开能源价格体系仍是一个变数，如果放开要素价格体系，大量中小企业可能会进一步受到成本冲击，这将会增大短期内中国的就业压力。中国目前高度依靠能源供给的经济结构是一个长期形成的结果，短期内难以根本性转型。不知政府能否有决心现在开始理顺基础要素价格体系。这确实是一个需要非常审慎的两难选择。
    中国股市：熊市上半场的终场哨何时吹响？
    未来两年宏观经济总体是悲观的，但这不妨碍对反弹行情的思考。目前我还维持原来的看法（大形态采取下斜形大箱体的形态运行），只是目前，大盘指数仍在等待第一个支点（这个才是熊市上半场的终场哨）。终场哨吹响之后，大盘将迎来下半场的连续几年的大箱体。
    我认为：未来的大级别反弹与政策面有直接的决定性关系。因为宏观经济面上，大家已经达成共识，那就是未来几年都偏空。所以，决定短期反弹的就是政策面和消息面。我归纳为三种模式。
    模式一：政策面偏暖情况下的反弹——最惨烈的一种走势——可能性40%
    由于本周（2008年0901——0905）大盘跌破舆论关口上证综指2245（我认为2245只是舆论关口，只有些心理暗示的作用，对于真正的技术面和基本面来说，该点位无重要实质性意义），舆论上压力增大，管理层可能会酝酿出一些利好消息刺激股市止跌，如果下周初或周中期，大盘没有经过连续暴跌即出利好，则概率上又会出现单日或几日行情，反弹空间极为有限，则又会陷入阴跌模式。阴跌模式的解释——指数先构筑一个短期的整理平台，然后破位，然后在下方构筑另一下整理平台，然后再破位。5月份降印花税促成了反弹之后，大盘一直在持续这个走势——阴跌走势。大盘指数表现低迷，但个股仍有一定活跃度。制约大盘产生反弹的根本性因素在作多量能不足，这就表明主流资金对此点位仍心存谨慎，游资也只能轮番短打，边打边退。由于上述两种资金流尚无法形成合力，所以大盘指数小阴小阳，构筑短期整理平台。时间一长，大盘蓝筹仍无法出现做多板块，或者大盘蓝筹仍旧出现主流做空板块，可能对游资短线操作欲望形成进一步打击。一旦主流资金继续做空，游资短线开始撤退，两种资金达成短期共识，在两种做空合力作用下，大盘即走出破位下跌态势。破位之后，开始形成又一轮的构筑整理平台走势，如此周而复始，多头资金不断被焦灼战消耗，场内资金始终无法形成合力，于是只能出现日内反弹单日反弹或两三日反弹，始终无法出现大级别的反弹。这种阴跌模式是最可怕的，也是最有可能的一种模式。我认为可能性是40%。因为管理层也是人，对市场的低迷也有恐惧和不安，于是人性的特点促使管理层会时不时地出台一些偏暖的但缺乏实质性的或者是力度不够的政策，希望市场能够止跌。但熊市出台偏暖政策，只会延长调整时间和调整深度。直到跌倒有足够安全边际，对大资金有足够吸引力的点位（初步估计为1600——1700点左右，需要根据市场状况调整），则部分主流资金开始有选择性的建仓一些标的股。游资也将建仓部分超跌股。于是，在中（主流资金）短（市场游资）期的合力下，将产生一波熊市下半场的第一次反弹，时间3到5个月，反弹幅度可能达到30%。提示：部分超跌股反弹力度大，但反弹之后，未来两年风险非常大。
    模式二：政策面偏中性情况下的反弹——中庸的走势——可能性30%
    如果下周政策面继续保持真空，我认为行情也会自动转入上面的阴跌走势。因为，现在成交已经低迷，作多动能不足，同样，连续杀跌动能也欠缺。在政策面真空或者稍稍偏空的状态，一日大跌可以实现，但连续几日大跌可能性较小，因为众多投资者仍心存幻想。这种政策偏中性的比上一种走势稍好，因为政策面利好存在累积特点，可能会在短期内集中出台，再加上股市跌幅基本到位（估计在1800——1900点附近，需要根据市场状况调整），于是会促成股市出现一波熊市下半场的第一次反弹，时间3到5个月，反弹幅度可能达到30%。提示：部分超跌股反弹力度大，但反弹之后，未来两年风险非常大。
    模式三：政策面偏空情况下的反弹——最好的走势——可能性30%
    如果下周政策面继续出台利空，我认为行情会进入加速下跌走势。因为，现在成交已经低迷，连续杀跌动能也欠缺。只有在政策面不断偏空的状态，才能连日大跌，因为政策面不断偏空才会使众多投资者彻底放弃幻想。这种政策偏空的走势是最好的一种走势，使大盘加速赶底。但这种走势可能性偏小，因为管理层也是人，对市场的低迷也有恐惧和不安，于是人性的特点促使管理层会时不时地出台一些偏暖的但缺乏实质性的或者是力度不够的政策，希望市场能够止跌。在市场不好的情况下连续出台大级别偏空政策的可能性较小，但不是没有可能，加速杀跌会促成股市短线做空动能衰竭，出现底部（2000点附近，需要根据市场状况调整），开始一波熊市下半场的第一次反弹，时间3到5个月，反弹幅度可能达到30%。提示：部分超跌股反弹力度大，但反弹之后，未来两年风险非常大。　　
    上述三个模式中只考虑到“中国管理层政策面”变化这一个变量，请大家考虑问题时还要加上“美国经济及外围股市表现”这个变量，当然，可以把“美国经济及外围股市表现”，“中国管理层政策面”这两个变量粗略合为一个笼统的“政策面”变量，但两者存在时间的交错性，叠加时的权重也有所不同，所以，还是分别计算更体现精确性，未来，我如果有时间和精力，将会推出“全球经济与中国股市：拐点已过去，支点在哪里？”第三稿。希望与大家共同交流。

关于中国股市：熊市下半场 个股大分化
　  经过上面所提的熊市上半场的终场哨，产生了熊市下半场的第一次反弹之后。股市将迎来熊市下半场。股市周期提前于经济周期，当经济经过衰退，慢慢复苏阶段，股市的表现最好；当经济在明显衰退之前的滞胀阶段，股市表现最差。因为，金融市场会提前反映最 坏预期。往昔历次危机，虽然实体经济往往经过数年才步入谷底，但金融市场只用很短时间就完成大部分跌幅。这是因为金融市场流动性要远远高于实体经济，人性 的贪婪与恐惧被大幅放大，因此股市领先于实体经济，且运动幅度与时间之比大大高于实体经济。08年初至现在，正是中国经济步入滞胀阶段之时，中国股市跌幅巨大。可以定义为熊市上半场。股市下半场的主要特征是指数大形态采取下斜形大箱体的形态运行。这与熊市上半场的凌厉流畅的下跌走势有明显区别，另外，熊市上半场个股出现普跌，而且跌幅基本接近，但熊市下半场个股将出现极大的分化。大量行业一般，经营一般，无明显特色，无独特能力的个股仍将有较大跌幅。另外，在经济衰退的环境中，由于连环信用担保，信用违约等恶性多米诺事件出现的概率大大增大，所以一些公司个体风险将大增。由于股市熊市加上实体经济衰退，原来隐藏很深的公司假账问题可能逐步显现。此外，由于自然灾害等不利事件出现频率增大，公司个体受灾风险也明显增加。总之，很多无背景，无规模，无技能的中小市值公司未来在熊市下半场中将完全被边缘化。
　　另外，未来几年，上市公司的大小非将在存量和流量两个层面对市场产生冲击。在未来宏观经济预期悲观的背景下，小非的减持力度将非常坚决。

94年的时候有高人讲过
熊市上半场是：从12元跌到6元，下跌绝对值是6元，下跌幅度是50%
熊市下半场是：从6元再跌到1元，下跌绝对值只有5元，下跌幅度则是84%
残酷无比、血腥无比
让我们准备吧，血雨腥风、风雨飘摇的日子