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申银万国分析报告（0908）

闭市简析  
继续谨慎观望 （2008-9-5 17:19:58）





周五沪深两市受隔夜美股影响而大幅下跌，上证综指尾盘2202.45点，下跌3.29%，深成指报收于7264.20点，下跌2.80%，两市成交额共计约为425.1亿元，两市上涨个股仅有80余只，个股大面积普跌。

从申万行业指数来看，各板块均以绿盘报收，其中餐饮旅游、房地产和农林牧渔板块跌幅较大，而黑色金属板块则表现的较为抗跌。从目前情况来看，2245点技术支撑被轻易击穿，市场人气依然匮乏，短线继续建议投资者保持谨慎，控制仓位水平。




作者：
来源：股份转让总部



延续下跌趋势 （2008-9-5 17:20:47）



本周两市B股继续走低，上证B指开盘151.39点，报收147.11点，下跌3.06%，深证B指开盘3018.2点，报收2868.3点，下跌5.15%，沪市量减19.7%，深市量减20.3%，两市进入惯性下跌态势。

本周以来，无论国内还是国外，经济层面的信息均属偏空，首先英国经济面临60年来最糟糕状况，表现为房地产业萧条、能源价格大涨、就业状况恶化；其次美国今年倒闭的银行增至十家，7月份个人收入创近3年的最大降幅，消费的下降肯定会拖累下半年经济增长；第三，7月和8月中国制造业采购经理指数PMI连续两月小于0.5，制造业部门经济活动下降趋势得到确认；第四，即将正式生效的股票上市新规则中，部分股份禁售期由36个月缩短至12个月，对本已疲弱的沪深股市形成打击，周五上证指数2245点无声告破。

这一轮熊市受到打击的股民人数是中国股市有史以来最多的，其对宏观经济的不利影响将会逐渐显现出来。从波浪级别上看，上次提到6000点上方估计在10年内难以再见，这是可以用我国学者于上世纪80年代提出的宇宙全息统一论加以证明的。同时1978年至2008年共30年的一轮高能耗、搞污染经济发展模式将不得不告一段落，时间周期与波浪形态的共振决定了股市的调整会非常巨大，经济的转型及其所带来的阵痛也是难以避免的，不以人的意志为转移。

B股市场显然不会脱离这一大方向，虽然已经经历大幅下跌，但目前两市B股市场中A股相对B股的简单平均溢价仍维持在1倍左右，这1倍左右的价差也已经维持了相当长的时间了，目前还没有什么力量可以打破这一平衡，由于B股市场的改革暂时不可期待，A、B股之间的套利交易并不可行。近年由于人民币兑美元、港币不断升值，投资B股的汇率损失是显而易见的，因政策与汇率等原因，B股市场目前很难得到国内投资者的青睐。

    上证B指本周低调盘整，收出小阴线，在8月份27%的跌幅基础上，9月份惯性下探创出新低已经是自然之事，本周的相对抗跌只是为了等待5周均线的向下靠拢。本周个股没有什么亮点，虽然振华上涨7%，但收盘仍受阻于5周均线，建议轻仓或空仓等待，不要试图进场抓反弹。深圳成份B指本周阴线覆盖上周阳线，在5周均线压制下，后市创出新低不可避免，深市B股中期跌势仍在延续之中，低迷格局难以扭转。本周个股大多下跌，深国商、南玻出现10%以上的补跌，所以回避风险还是最主要的，继续等待观望。


作者：
来源：研究所

跳空向下创新低
2008-09-06 09:24:26　　来源: 申银万国　

　　周五沪深两市基金指数低开低走，最终大幅下挫，两市跌幅均超过3.5％，达到暴跌程度。两市基金成交量大幅放大，沪市幅度近三成，深市更是约五成。

　　分时走势上，周五两市指数大幅低开，之后跌速虽比较缓慢，但一直呈坚决的单边下跌态势，最终基本收在最低点。总体看，周五指数低开低走，空方占据绝对上风。

　　日线上，周五两市指数均报收小阴线，向下击破了8月19日的低点，创出调整新低。同时，两市都留有明显的向下跳空缺口，呈现跳空下破的技术特征。短线后市，在基本面没有大的动向的情况下，两市指数应会继续震荡向下，跌速比之前几日会小幅加速。形态上，会呈再下一个台阶，寻找多空新的平衡点的态势。



机构持有封基比例下降 存续期短的小盘封基弱市受青睐
  2008-09-06 09:45:25　　来源: 申银万国　  作者: 朱赟

　　今年上半年机构投资者大幅减持封闭式基金，主要是由于封闭式基金大比例分红后折价率偏低，使得封闭式基金投资价值减弱，同时也反映出机构投资者对后期基金业绩表现有所担忧。在机构减持封闭式基金时，还应关注目前机构持有绝对比例较高的基金，其中，存续期短的小盘封基成为机构重仓品种。

　　机构重仓小盘封基

　　2008年中期机构投资者持有封闭式基金份额为338亿份，占现有封闭式基金总规模比例的50％，较2007年末的62.46％下降了12.45％。

　　从历史数据对比来看，机构持有封闭式基金比例变动在近两年加大，机构投资者对封闭式基金的操作明显更加灵活。同时，近两年机构持有比例处于上升趋势中，且持有比例处于较高水平，本次机构减持幅度最大，机构投资比例已经降至较低水平，后期再大幅减持可能性不大，从封闭式基金机构持有情况看，投资者对后期市场投资态度趋于谨慎。

　　从单个基金公布的机构持有人数据看，每只封闭式基金的机构持有比例均有所下降，下降幅度较大的基金集中在年初分红额度较大，且当时折价率已充分体现分红的大盘封闭式基金，对于折价率相对较高和存续期较短的基金，机构减持幅度不大。

　　在机构减持封闭式基金时，还应关注目前机构持有绝对比例较高的基金，这些基金应是机构后期相对看好或者是相对抗跌的品种，同时也应关注一些机构持有比例较低的基金是否会有基本面的变化而增大后期操作的可能性。

　　在机构持有比例较高的基金中前五位全是即将到期的基金，除了这些基金外，基金兴和[行情、资料、新闻、论坛]、景宏、普丰、普惠等是基金持有比例较高的大盘基金，这些基金的折价率较高，可能是机构重点持有的主要原因，在预期未来市场走弱的情况下，折价率成为衡量基金的重要因素，对于折价率偏低的基金可能会出现折价率大幅扩大的情况，而这些本身折价率较高的基金安全性相对较高。因此，可以看到机构持有比例较低的基金均是折价率相对偏低的品种，这些基金在年初分红预期下价格表现较优，在兑现分红后这些基金成为机构减持的主要对象，机构持有比例也大幅下降。对于一些基本面较好的基金，在折价率扩大的过程中可能会有较好的投资机会，因此，应辩证地看待机构持有封闭式基金比例的数据。

　　保险资金操作存分歧

　　根据封闭式基金公布的前十大持有人结构来分析，2008年中期在封闭式基金前十大持有人中保险公司占比下降明显，而社保基金占比则有较大上升。在整体保险资金减持封闭式基金的情况下，细看各保险公司对封闭式基金的投资变化可以发现，保险公司的投资操作存在分歧，并没有出现所有保险公司一致减持的情况。

　　可以看出，保险公司减持主要集中在存续期较长的大盘基金，而对小盘基金投资变动较小，小盘基金仅减持0.51亿份，比例下降1.64％，而对大盘基金减持59.57亿份，减持比例9.24％。

　　具体看各保险公司投资差异，太平洋[行情、资料、新闻、论坛]保险投资思路与整体不同，对大盘基金增持而对小盘基金减持；太平洋人寿则对大盘和小盘基金均有所增持；而人寿集团、人寿股份、新华资产和平安保险则是大盘和小盘基金均做减持，从减持幅度上看，人寿集团、人寿股份和新华资产主要减持大盘基金，而平安保险则是大幅减持了小盘基金。从保险资金操作的差异上反映出各保险机构对封基未来风险和收益等投资价值的不同认识。

　　以保险公司投资单个封闭式基金变动角度看，保险公司在今年上半年有绝对量增持的是基金汉鼎[行情、资料、新闻、论坛]、金鑫、科翔和科汇，除了基金金鑫[行情、资料、新闻、论坛]是存续期较长的大盘基金外，其它基金均是年内到期的小盘基金，保险公司投资上仍是以低风险的小盘基金为主要增持对象。而相应的，折价率偏低的大盘基金成为主要减持对象，基金泰和[行情、资料、新闻、论坛]、开元、丰和、久嘉等减持比例超过15%。

破位已成定局 继续考验2000点
　　□申银万国 钱启敏
　　本周五，上证综指在多种因素影响下击穿2001年牛市高点2245点，该点位也被视作牛熊市场分界线。从目前情况看，行情破位已成定局，后市仍将震荡探底，但预计2000点整数关有较强支撑，会出现震荡反复。
　　首先，行情的破位主要反映了市场内部的疲弱。在前期盘整中成交量不断萎缩，此时盘口很轻，只要稍稍放量大盘就可冲高，可惜多头也是有心无力。同时作为市场稳定器的金融银行板块，本周也出现放量补跌的走势，再加上贵州茅台等基金重仓股纷纷下跌，说明机构投资者仍在不断离场。
　　其次，通过观察本周市场的运行，可以发现行情再下台阶已经非常清楚。一方面深成指率先破位并再创新低，而后上证综指也击穿2245点心理位，从原先的2350点整理平台继续向下滑落。虽然周五勉强报收在2200点关口之上，但这一关口并没有明显的支撑作用，且离2350点整理平台过于接近，缺乏足够反弹空间，因此下周大盘仍有持续探底可能。
　　我们认为，真正的反弹将在2000点上方展开，由于2000点作为高级别整数关，深受管理层的高度关注，4月份行情就是在击穿3000点的时候管理层进行了政策干预，因此2000点附近有望会出现反弹。从操作上看，目前投资者已不宜继续跟风杀跌，而在2100点附近及以下，可反手做多，做一把3-5的超跌反弹。
　　下周趋势 看空
　　中线趋势 看平
　　下周区间 2050－2250点
　　下周热点 超跌股
　　下周焦点 政策动态。

申银万国
　　上海金陵（600621）公司近年来实施加大工业地产项目投资力度战略，使房地产物业服务发展成为新的增长点。公司背靠大股东上海仪电集团，在上海国资委鼓励产业整合和证券化背景下，公司有获资产注入预期。该股近来盘底有量配合，走势抗跌已先于大盘企稳，可择机介入。
　　东方明珠（600832）世博会将带动上海旅游人数增长，有助于促进公司旅游、餐饮和酒店等业务。根据上海"十一五"规划，至2010年至少30％国有资产将证券化，约700亿国资有望注入上市公司，公司作为上海本地股龙头之一有望受益。该股近来表现抗跌，可适量参与。
　　力合股份（000532）公司出资三千多万元设立了珠海力合环保公司，涉足污水处理。其持有珠海清华科技园创业投资公司57.15％股权，创投概念使该股股性持续活跃。本周两个交易所修订股票上市规则，可理解为创投上市铺路。该股超跌后交易性机会有望显现，可适量跟进。
　　策略：A股指数在不断创出新低，成交缩量，市场盘弱趋势未改。但个股的题材性机会层出，部分品种已率先于大盘企稳并展开超跌反弹。可把握上海本地国资整合和创投概念，短线适量参与存在消息题材催化的品种。
　　

分析师为什么调低业绩预期？
　　来源: 申银万国　  作者: 桂浩明

　　只看现金流量下降及经营困难，就把情况想象得很糟糕，是不全面的

　　关于股市下跌的话题，市场上已经谈论了很久。跌下2300点之后，有人说，是对上市公司的业绩的担忧困扰了市场，导致投资者信心丧失，股价大跌。那么，是这样吗？

　　调低业绩预期已成“时尚”

　　刚刚披露完毕的2008年上市公司中报显示，其业绩又有了新的增长，不但利润总额创出了新高，每股收益指标也是多年来最高的。

　　其中银行股的业绩更是在基数已经很高的情况下实现了快速增长，平均利润增幅在100％以上。另外像钢铁、煤炭、房地产等传统行业的业绩增长幅度也相当大。

　　统计显示，以所有上市公司为样本，今年上半年其业绩的增幅在16％左右，而如果扣除石化、电力板块，则高达30％以上，而这个水平无论从什么角度来说，都是很高的。

　　不过，上市公司优良中报的披露，不但没有在股市上引发向上的“业绩浪”，反而却成为不少股票价格下跌的契机。为什么呢？原来也就在此同时，很多证券研究机构基于对中报各项数据的综合分析，再加上对中期宏观经济运行数据的判读，纷纷不约而同地开始调低众多上市公司今年下半年乃至明年的业绩预测。

　　据不完全统计，最近两个月时间内，沪深300指数样本股中有70％以上的股票被调低了盈利预测，当然随之被调低的还有其估值。一时间，在业内调低上市公司业绩预测成为一种“时尚”，而且是出现了不同的研究机构争相向下调，比试谁调的幅度大的局面。

　　熟悉证券研究这一行的人都知道，在目前的体系下，作为卖方分析师一般只有通过向买方机构推荐能够上涨的股票，并且取得成功才能获得市场认同，因此他们往往习惯性地会对上市公司持更为乐观的态度，通常也更愿意发表上调投资评级的研究报告而不是相反。为什么在上市公司披露了靓丽的中报之后，相关的股票却遭受到了无情的抛弃，并且导致了股市的再度大幅度下跌呢？应该说，这是一个需要思考的现象。

　　担忧业绩回落的逻辑过程

　　问题出在什么地方呢？

　　首先我们看到，尽管在上市公司的中报中，主营业务收入、利润及净资产收益率这些指标的确很不错，有的还创了多年来的新高。但是，也确实有些指标难如人意。其中最突出的是现金流量指标，在主营业务有较大增长的情况下，现金流量却出现近五成的下降。这表明，虽然就企业本身来说，其生产活动仍然在照常进行，但是销售、回款以及筹资这些经营活动已经有所迟缓，而这无疑是一个很不好的信号。

　　更为不利的是，从中报中还可以发现，不少企业的原材料采购成本有了明显的上升，这就直接压缩了毛利率。而企业之所以实现利润没有减少相反仍然能够增加，在一定程度上是依靠了所得税税率的下降。如果排除了这个因素，那么实际利润的增长就很有限了。

　　进一步的分析还表明，银行业的利润增长，在上半年上市公司业绩的提升中发挥了主力军的作用。如果扣除银行类上市公司，那么其它上市公司实现的利润实际上是有所下降的。而更令人不安的是，银行类上市公司利润的增长，除了有所得税下调的因素外，主要就是利差扩大。至于一直在重点发展的中间业务收入，增长并不明显。由于在宏观政策上目前已经不太可能升息，银行的利差收入也就难以继续扩大，同时不良贷款率的上升局面则初露端倪。

　　这样一来，银行类上市公司接下去的业绩，的确是令人怀疑的。此外，煤炭行业头上的光环开始褪色，至于房地产行业，其业绩的下滑是最没有争议的。显然，卖方分析师们，恐怕是要不得不调低上市公司的业绩预测了。

　　其实，宏观经济方面的一些数据，也对分析师调低预测产生了推动作用，比如PPI上升到10%，而同期国家所得税收入下降4.2％和企业存款少存55亿元，更是提示出了整体经济运行已经遇到了困难。

　　其逻辑过程就是这样的。应该说，在这里的推导是完整的，股市因此而出现下跌，特别是那些中报业绩很不错的银行股等的下跌，显然也是有根据的。

　　要正视现实 但也不必惊恐

　　如果只是看到上市公司现金流量下降以及经营上所发生的困难，看到7月份一些不太理想的宏观经济数据，因此就把经济想像得很坏，把上市公司的业绩预测得非常糟糕，恐怕也是不全面的。

　　毕竟，考虑到中国的财务结算习惯，中报所反映现金流量状况，对公司来说代表性未必很强。同样的，所得税收入、企业存款在7月份所出现的波动，也不一定具有全局的指征意义。应该说，现在调低预测、担忧业绩是合理的，但更多只是针对最近的一个阶段，未必是包含对今后较长一个阶段的评价。因为要作出长期预测，以现在所掌握的资料来看，明显还是不够的。

　　值得一提的还在于，中国的国情需要其保持经济的较快增长，国家年初的时候提“两防”，即防通胀与防经济过热。现在是提“一防一控”，即防止经济下滑与控制通胀。事实上，宏观政策已经出现了某些微调，在税收改革、扩大内需方面也在酝酿新的政策。在这种情况下，先前一些对经济产生收缩作用的做法有可能被改变。这样一来，经济形势就会有大的变化，制约上市公司发展及业绩增长的某些宏观因素一旦消除，一个全新的局面就会出现。虽然，这些的实现还是需要时间的，但相信应该不会太远。从这个角度而言，人们不但应该正视上市公司业绩预期不佳的现实，而且也不必惊恐，因为这不过是个短期的现象。只要假以时日，持续的下跌也就会为稳定的上涨所取代。